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高风险业务引爆AIG

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高风险业务引爆AIG

  高风险业务引爆AIG

  在宏利金融发生的种种问题也出现在AIG上。我只想讨论下面几个方面。

  首先,早在1999年《金融服务现代化法案》出台之前,AIG就通过种种控股方式完成了扩张,到了上世纪90年代中期,其扩张的步伐已相对放缓。由于它是一家上市公司,为了对股东负责,它必须寻找其他渠道来维持自身业务的增长。上世纪90年代初,组建了AIGFP(AIGFinancialProducts),成为了AIG四大支柱业务(财险、寿险、金融服务、资产管理)之一,在AIG报表中其利润占比6%-12%。实际上在AIG出事之时,公司的其他保险业务都相对健康,拖死整个公司的就是AIGFP。AIGFP创设人员主要来自美国上世纪90年代垃圾债大王米尔肯所在的公司。米尔肯依靠投机高风险垃圾债券而出名,这本来是一种非常好的生意模式。但是,保险是一个典型的风险厌恶者,而AIG在这种短期的利润压力下,冒险引入高风险业务,为自己埋下了一颗定时炸弹。

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  第二,将AIG拖入破产的CDS/CDO(信贷违约掉期),实际上是一种保险,从本质上说,是一种涉及信用的保证保险。但是,AIG没有按照保险原理对CDS/CDO进行管理。它既不需要资本金,也不需要提取责任准备金,还可以在二级市场交易。更重要的是,这些业务从来不在报表中披露。普华永道2007年指出其CDS交易存在重大会计计量问题,但它未予理会,直到2008年3月份的年报中才确认计提损失。

  第三,1999年之后,AIG也加入与银行混业经营的大军之中。不过AIG的混业目的不是在于获得银行的销售渠道,而是为了规避监管。美国历来是一个低储蓄的国家,储蓄银行业务量非常小,由此针对这个行业的监管机构也相对偏弱。2000年,AIG利用美国金融改革法案的漏洞,通过1998年收购的一家存款机构,选择了注意力狭窄、监管资源明显不足的美国储蓄监管办公室,而不是美国联邦储备委员会,作为AIG集团的监管者。在上世纪90年代保险业的并购混业大浪潮中,不仅保险公司自身不能跟上步伐,而且保险行业乃至整个金融行业的监管也处于一个失控的状态。当企业处在混业经营时,监管部门仍然处于分业管理的状态。这就让AIG游离于双重监管之外交叉运营的合并财务报表,已经完全不能反映其企业的运营状况,市场的无形之手无法在短时间内淘汰和出清劣质公司。同时政府的监管又处于分业状态。这就等于这家公司既无需对股东负责,又无需对政府的监管负责,更无需对保户们负责。

  第四,在于AIG自身对于其风险的认识。在AIG引入CDS业务之初,曾自诩有一个完美的CDS风险定价模型。如果这一模型的多种假设在实际合同中被完全颠覆,那么再完美的模型不仅不能起到风险预警或风险管理的作用,反而可能成了风险的掩护伞和遮羞布。为AIG构建CDS定价模型的耶鲁大学知名教授猜测AIGFP有关CDO的CDS合约中大概只含10%的次贷,内部风险分析师认为至多20%。事实上,AIG以CDS形式持有的782亿美元CDO中,有614亿元与美国次优贷款有关,占到78.7%。从2008年12月31日剥离剩下的21份CDO合约看,信用评级低于B-/B3的有10笔,比例超过40%,其中有的合约所含BBB级次贷高达81%。

  面对风险,任何定量的计算模型都是靠不住的,唯一靠得住的是长期对风险处理敏感的资产管理者和良好的风险控制体系。AIG有了第一个有利的因素,但是最关键的风险防范体系却缺失了。2005年中,AIGFP的一名职员发现并报告了CDO的巨大风险,时任AIGFP的负责人Cassino在将信将疑中于2006年初关闭了CDO交易,但是并没有在这个最有利的时机将手上的CDO/CDS平仓。在2007年中期一些对冲基金倒闭之后,AIG仍对外宣称,看不到因为CDS而出现一美元损失的可能性。既没有对以前的业务进行对冲或止损处理,也没有对以前的合同进行排查梳理,更没有将风险信息在集团内进行传递分享。最后当整个集团现金流枯竭时,连证券出借部门都饥不择食地接受了甚至低于90%证券市值的出借条件用于融资,来进行毫无希望的挽救行动。

  实际上,AIG犯的并不是技术性错误,而是原则性错误,这个错误同样是宏利金融所触动的红线保险业所利用的所有工具其目的都在于降低风险,而非引入新的风险。在并购大潮和混业经营的大转型当中,击倒这些保险巨头的正是外来的压力,有短期利润的压力,有资金运用的压力,也有销售的压力。

  安联背上沉重的收购包袱

  出于销售的压力,2001年7月,安联集团进行了历史上最大规模的收购和最大程度的转型,正式并购德国第三大银行德累斯顿银行。这使安联集团成功取得了利用银行网络向富裕阶层销售其金融储蓄类产品的渠道,业务范围拓展到了资产管理和银行零售领域,成为集保险、投资银行和银行业务于一身的综合性金融集团。此次并购使安联集团的总资产突破1万亿欧元,市值超1000亿欧元,成为当时继花旗、美国银行和汇丰之后的世界第四大金融集团。

  并购之前,安联集团的管理层认为,未来银保之间的界限会越来越模糊:银行机构将注入更多保险技能,保险代理机构则传入更多的银行业务技术。时值德国正在进行大规模的养老金改革,安联希望为客户提供一份长期的储蓄计划。而通过并购德累斯顿银行,安联可以顺利开拓德国个人和公司养老金业务以及资产管理业务等潜在市场。

  但事情的发展超出安联管理层的控制,银行经营风险是一个全新课题,德累斯顿银行所借贷的许多小公司在当时不景气的国际环境下纷纷破产,安联不得不用自有资金去弥补银行经营的亏损,导致自有资本金下降,信用等级随之被下调。安联核心的保险业务遇到了前所未有的打击。2002年,安联公司共亏损25亿欧元,其中9.72亿欧元来自德累斯顿银行。一系列的打击,最终导致安联集团管理层重组和2003年的3+1改革,即加强资本实力、提供营运效率、减少冗余环节和保持可持续价值增长,要求实现集团项下不同业务单元间的资源共享,创造银行保险的协同效应。

  在安联集团收购德累斯顿银行7年中,始终都没能完成保险对银行的整合。2008年安联集团财产保险业务收入占43%,人身险业务收入占48%,银行业务收入仅占5.6%。再加上美国次贷危机的蔓延加深使得德累斯顿银行业绩进一步下滑。最后,2008年,安联集团宣布以98亿欧元的价格将德累斯顿银行出售给德国商业银行,只相当于2001年买入价235亿欧元的四成。

  风险管理最重要

  银行和保险虽然同处于金融子行业,但是却有着非常不同的风险偏好。总的来说,银行业的盈利模式就是利差加上信用风险和违约风险。银行将储户存款按照更高的利率贷出,这本身是一种投资行为。目的并不在于降低银行的自身风险,而在于通过冒一定的风险来换取更高的利润。特别是在净利差较低的欧美国家,银行业更多地通过信用和违约风险吃饭。

  银行是靠风险吃饭,保险靠分散风险吃饭,这两种行业准则本身就是背道而驰的。最简单的一个例子,银行的拨备和保险公司的准备金,实际上都是一种风险准备。但是银行的拨备对风险厌恶程度低得多,拨备每年都会随着信用和违约风险的变化而改变。而保险公司的准备金则极度厌恶风险,必须要先预估风险进而锁定风险成本。因此,保险公司购入银行,同时相当于也在为银行所冒的未来风险进行担保,进而也引入了银行的风险。当银行风险显性化时,保险公司必须以自身的资金予以补贴,这属于拆东墙补西墙,最后导致保险公司的风险抵抗能力下降。

  那么为什么在四大金融集团中,美国银行、汇丰银行并购保险公司却生存得比较好呢?因为银行对保险公司的需求,与保险公司对银行的需求是完全不同的。银行是一个渠道商,为了弥补传统批发业务的不足,它需要发展各种基于财富管理的零售业务。因此银行对一家保险公司的业务需求并不太大。比如汇丰2010年保险类的负债为586.09亿美元,总负债是22997.74亿美元,也就是说保险的业务量仅占总业务的2.5%不到。而反过来,保险公司对银行的需求是银行的客户和网点渠道。对于大型的保险公司来说,一家中小型的区域性银行,无论是网点的广泛程度还是累计的客户数量都没有太大的意义。而要扩大银行的规模,也必然放大了银行所带来的风险,以及随之而来的运营困难。这就是银行业并购保险相对更加成功的原因。

  这些用真金白银损失换来的失败教训,对我们如何去看待保险这个行业,如何去审视一家保险公司是极为有益的。与其他的公司相反,在选择和分析保险公司时,不能首先去考察其盈利能力,而是要考察它的风险管理和规避的能力。而考察保险公司风险管理,我们不应该相信任何所谓的定量分析模型,我们必须记住最终对这些定量结果进行分析和决策的仍然是活生生的人。因此考察保险公司,首先必须要寻找到这家公司所承受的压力来源,进而考察他们化解这些压力的方法,一个好的保险公司不会通过引入新的风险来缓解眼前的暂时压力,特别是通过引入各种新型的资金运用方式所带来的风险。

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